Fino a venerdì 23 ottobre (ore 13, salvo chiusura anticipata, comunque non prima delle 17:30 di mercoledì 21) il Tesoro colloca sul MOT due titoli nuovi. Hanno la stessa scadenza, il 27 ottobre 2031, e secondo il MEF lo stesso rendimento. È la prima volta che la famiglia BTP Valore esce con un'emissione doppia, e la scelta tra i due titoli ha più risvolti di quanto sembri.

Le caratteristiche in breve

Entrambi i titoli sono emessi a 100, senza commissioni di sottoscrizione e con un taglio minimo di 1.000 euro. Sono riservati alla clientela al dettaglio: possono sottoscriverli le persone fisiche e i clienti divenuti professionali su richiesta, non i professionali di diritto. Godono naturalmente del trattamento fiscale dei titoli di Stato: imposta al 12,5% sugli interessi, esenzione dall'imposta di successione, esclusione dal calcolo ISEE fino a 50.000 euro. Non è previsto premio fedeltà.

Le differenze stanno tutte nel modo in cui gli interessi vengono pagati.

Il BTP Valore paga una cedola ogni tre mesi, con tassi crescenti: 3,70% annuo nei primi due anni, 4,10% nel terzo e quarto, 4,70% nel quinto. Su 10.000 euro le cedole nette trimestrali valgono circa 81 euro all'inizio, 90 a metà percorso e 103 nell'ultimo anno.

Il BTP Valore Insieme non paga nulla per cinque anni. A scadenza restituisce il capitale e una cedola unica del 22,25%. Su 10.000 euro sono circa 1.947 euro netti, in un solo pagamento. I tassi indicati sono minimi garantiti: alla chiusura del collocamento potranno essere confermati o alzati, mai abbassati.

Il rendimento è uguale. Il risultato no.

Calcolati sui flussi, i due titoli rendono circa il 4,10% lordo annuo, una quindicina di punti base sopra la curva dei BTP sulla stessa scadenza. Il 22,25% dell'Insieme supera la somma semplice dei tassi dello step-up (20,30%) perché è il risultato della capitalizzazione: gli interessi maturati producono a loro volta interessi fino alla scadenza.

L'equivalenza vale però a una condizione che di solito si legge in piccolo: che ogni cedola dello step-up venga reinvestita allo stesso 4,10%, per tutto il periodo che resta fino al 2031. Il rendimento a scadenza di un'obbligazione con cedole è una misura del titolo. Quello che l'investitore porta davvero a casa dipende da cosa fa con le cedole.

Due elementi spostano subito il confronto a favore dell'Insieme.

Il primo è fiscale. Nello step-up l'imposta del 12,5% viene trattenuta su ogni cedola, quindi si reinveste solo il netto. Nell'Insieme gli interessi maturano al lordo e l'imposta si paga una volta sola, a scadenza. È un differimento d'imposta, e ha un valore.

Il secondo è pratico. Reinvestire 80 o 90 euro ogni trimestre allo stesso tasso di un BTP a cinque anni, per un risparmiatore privato, non è realistico. Quelle cedole finiscono sul conto corrente o, nel migliore dei casi, su strumenti di liquidità.

Quanto pesa il reinvestimento

Ecco cosa diventano 10.000 euro al 27 ottobre 2031, al netto dell'imposta sugli interessi, a seconda del tasso lordo al quale si reinvestono le cedole dello step-up. L'ipotesi è semplificata: un tasso costante per tutto il periodo.

La tabella dice tre cose.

Primo: se le cedole restano ferme sul conto, la differenza è di circa 30 punti base all'anno, quasi 170 euro su 10.000 nell'arco dei cinque anni.

Secondo: anche reinvestendo al tasso di emissione, lo step-up resta leggermente indietro. A parità di tasso lordo, pagare l'imposta subito costa.

Terzo, il punto meno ovvio: lo step-up raggiunge l'Insieme solo se le cedole vengono reinvestite in media sopra il 4,65% lordo circa. Oggi i rendimenti a breve termine sono tra il 2,5% e il 3%. Chi sceglie lo step-up e lo tiene fino a scadenza sta quindi scommettendo, spesso senza saperlo, che i tassi saliranno in modo significativo nei prossimi anni.

Il rischio di reinvestimento non è solo un costo

Sarebbe scorretto concludere che le cedole siano un male. Il rischio di reinvestimento funziona in entrambe le direzioni: se i tassi salgono, chi incassa cedole le reinveste a condizioni migliori. È la stessa logica, rovesciata, del rischio di prezzo.

L'Insieme, con un solo flusso a scadenza, si comporta come un titolo zero coupon. Il prezzo è più sensibile ai tassi: la sua duration è pari alla vita residua, 5 anni oggi contro circa 4,6 dello step-up, e un rialzo immediato dei rendimenti di un punto farebbe perdere circa il 4,7% contro il 4,3%. In compenso, per chi lo tiene fino al 2031, non c'è nulla da reinvestire: gli interessi si capitalizzano dentro il titolo al tasso fissato oggi e il risultato non dipende da nessuna decisione futura.

Lo step-up è l'opposto: oscilla un po' meno di prezzo, ma lascia aperta la questione di cosa fare con venti cedole.

In altre parole, non si sceglie tra un titolo più rischioso e uno meno rischioso. Si sceglie quale rischio tenersi.

Come orientarsi

La domanda giusta non è "quale rende di più", ma "a cosa servono questi soldi e quando".

Lo step-up ha senso per chi usa davvero le cedole: chi integra un reddito, chi ha spese periodiche da coprire, eventualmente chi vuole alimentare un piano di accumulo sull’azionario. In quel caso le cedole non sono un problema di reinvestimento, sono il motivo dell'investimento. Ha senso anche per chi pensa di poter vendere prima della scadenza e vuole una sensibilità ai tassi un po' più bassa.

L'Insieme ha senso per chi non ha bisogno di flussi intermedi e ha un orizzonte che coincide con la scadenza: un obiettivo datato, una somma accantonata per un progetto. Per questo profilo è la soluzione più efficiente, sul piano fiscale e su quello operativo.

Si possono anche sottoscrivere entrambi, se le esigenze sono miste.

Un'ultima avvertenza: tutti e due i titoli concentrano il rischio sull'emittente Italia. In un portafoglio costruito con un piano possono avere un ruolo preciso. Comprati perché "il BTP è sicuro", rischiano di sostituire un ragionamento che andrebbe fatto.

Il rendimento a scadenza è una proprietà del titolo. Il rendimento effettivo è una proprietà delle scelte di chi lo possiede.

I dati sono elaborazioni sui tassi minimi garantiti comunicati dal MEF il 16 ottobre 2026. Non tengono conto dell'imposta di bollo sul deposito titoli e non costituiscono una raccomandazione personalizzata.